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*16:02JST 新晃工業 Research Memo（2）：AHUでシェア1位を誇る空調機器トップメーカー ■会社概要 1. 会社概要と沿革 新晃工業<6458>は大規模建物向けセントラル空調機器メーカーであり、空調機器の製造販売、空調工事の請負施工、熱媒体自然循環システムの設計・施工・保守管理などを行っている。主要製品は、送風機や熱交換器（コイル）、フィルタ、加湿器などで構成されたフロア全体を空調する大型のAHUと、送風機（ファンモータユニット）、コイル、エアフィルタで構成された各部屋を空調する小型のFCUで、特にAHUは国内市場において長年トップシェアを維持している。巨大で複雑な空間を空調するための豊富な品揃えと、顧客の要望に沿って設計・製造する完全オーダーメイドが求められることから、空調機器業界は専業企業などへの集約化が進んでいる。なかでも同社は設計から製造、販売、メンテナンスまでの一貫体制に強みを持っている。このほか、個別空調の市場に参入するための戦略商品であるセントラル空調と個別空調の特徴を兼ね備えたヒートポンプAHUの製造販売や、既存建物の設備更新やメンテナンスなどを請け負う工事事業を行っている。 同社は1938年、藤井徳義（ふじいのりよし）氏により暖房機器の輸入販売を目的に設立された。1949年に第2次世界大戦で停止していた業務を再開し、1950年に同社を創業して業務用空調機器の製造販売に乗り出した。その後、1951年にFCU、1957年にはAHU（今日の工場生産型）を日本で初めて開発し、生産拠点の拡大やメンテナンス業務の取り込み、海外進出など、日本の経済発展とともに業容を拡大していった。足元では、東京オリンピック・パラリンピック特需後の端境期にコロナ禍の影響が重なったことで厳しい事業環境となったが、中期的には、東京や大阪で計画されている大規模再開発、ニーズが強まる更新・メンテナンス、成長を続けるデータセンターなどの需要拡大で、事業環境の改善が見込まれる。このため同社は中長期の再成長へ向けて大きく踏み出すべく、2021年に中期経営計画「move.2025」を策定した。 セントラル空調のメリットは「環境にやさしい」 2. 事業領域 空調機器は家庭用と業務用に分けられ、建物の規模や運用によって最適な機器が選択される。家庭用はいわゆるルームエアコンであり、TVCMでよく見かける民生用電機メーカー大手の製品が多い。業務用は、さらに個別空調とセントラル空調に分けられる。個別空調は、空調を必要とする部屋・エリアごとに室外機と室内機を設置する方式で、熱媒体にフロンガスなどを使用するが、設計・施工が容易で機械室を小さくすることできる。主に延床面積20,000m2以下の中小規模の建物で採用され、空調機器のシステムはパッケージエアコン、ビル用マルチエアコンなど汎用品で構成される。 セントラル空調は、建物を一体として捉え、熱源機器を集中設置してまとめて熱を作り（一次側空調システム）、冷温水（水）を熱媒体として各フロアに運ばれた熱にAHUやFCUがファンで風を発生させて室内の温度・湿度を調整し（二次側空調システム）、そして空調全体の管理・コントロールを集中して行う（計装システム）。延床面積20,000m2以上の大規模な建物に利用され、建物ごとフロアごとに求められる要件が異なるため、最適なシステムを構築するには完全オーダーメイドが不可欠となる。セントラル空調の最大のメリットは、熱の搬送にフロンガスを使わずに水を媒体とするため「環境にやさしい」ことにある。そのほかのメリットとしては、個別空調に使用されるフロンガスにはできない精密な温度・湿度制御ができる、スペースに合わせた上質な空気質を作ることができる、設置や設計の自由度高い一方で熱源をまとめて大型化するため効率性やメンテナンス性に優れる、などがある。同社は、このうちセントラル空調の二次側空調システムを主要な事業領域としている。 なお同社は、近年中小規模の建物で採用される個別空調領域にも積極的に事業を拡張している。個別空調では、セントラル空調に比べて簡易的なシステムや汎用品が使用されるが、換気を行う外調機についてはオーダーメイド仕様を要求されることが多くなっている。そのため、セントラル空調の分野で蓄積してきた同社のノウハウを生かす素地があると言える。同社はダイキン工業との提携をテコに、ヒートポンプAHUの製造販売拡大を行っている。熱源機器を集中しても効率化されない規模の建物では今後も個別空調方式が採用されるため、同社は地球環境への負荷に関して、地球温暖化係数の低い熱媒体への転換やフロンガス使用量の削減など、地球環境にやさしいシステムの設計も進めていく方針である。 早期に施主との関わりを持つ空調関連メーカー 3. セントラル空調の業界構造 セントラル空調という視点から見た業界のプレーヤーは、施主、設計事務所、ゼネコン（建築会社）、サブコン（設備会社）、空調関連メーカー（一次側・二次側・計装）である。大きな建物を建築する際、様々な仕様の建物に対し空調機器はオーダーメイドで合わせなければならず、設計という最初の段階から組み込む必要がある。このため、空調機器関連メーカーはゼネコンより早期に施主・設計事務所と直接的な関わりを持つことになる。しかし、発注の流れは施主→ゼネコン→サブコン→空調関連メーカーとなっていることから、商流上の契約先はサブコンとなることが多く、設計段階での関わりがあっても機器採用に直結しないこともある。また、建設業界の需要変動の影響を受けやすく、建設業界同様に国内市場が成熟している。そのような市場で同社と競合する二次側空調機器メーカーはクボタ空調(株)、ダイキン工業、木村工機<6231>、暖冷工業(株)などがある。同社は、こうした二次側空調機器メーカーのなかで国内トップシェアというポジションにいる。 （執筆：フィスコ客員アナリスト　宮田仁光） 《EY》

*16:02JST 新晃工業 Research Memo（2）：「快適環境の創造」のために空気をデザインする会社 ■会社概要 1. 会社概要と沿革 新晃工業<6458>はセントラル空調の分野で、空調機器の製造販売、空調工事の請負施工、冷媒自然循環システムの設計・施工・保守管理などを行っており、空気をデザインする会社＝Air Design Companyとして「快適環境の創造」を続けている。主な営業品目は、AHUやFCU、セントラル空調と個別空調の特徴を兼ね備えたヒートポンプ空調機などである。なかでもAHUは、同社製品がトップシェアである。ユニット型・コンパクト型・ターミナル型のほか、省スペース型やデシカント空調機など品ぞろえが豊富なうえ、顧客の要望に沿って設計・製造することができる。 同社は1938年、藤井徳義（ふじいのりよし）氏により暖房機器の輸入販売を目的に設立された。1949年に第2次世界大戦で停止していた業務を再開、1950年には業務用空調機器の製造販売に乗り出した。その後、1951年にFCU、1957年にはAHU（今日の工場生産型）を日本で初めて開発し、日本の経済発展とともに、生産拠点の拡大やメンテナンス業務の取り込み、海外進出など順調に業容を拡大していった。足元では東京オリ・パラ後の端境期やコロナ禍の影響などにより厳しい事業環境となっているが、中期経営計画「move.2025」を策定し、中長期の再成長へ向けて大きく踏み出した。 建物と一体になったセントラル空調システム 2. 事業領域 同社が属する空調機器は、家庭用と業務用に分けられる。家庭用は、部屋ごとに設置され冷媒ガスを介して空調する、TVCMでよく見かける民生電機メーカー大手の製品が多い。業務用は、さらに個別空調とセントラル空調に分けられる。個別空調は、空調を必要とする部屋（スペース）ごとに室外機・室内機を設置する方式で、フロンガスなどを冷媒として使用するが、設計・施工が容易で機械室を小さくすることできる。主に延床面積20,000m2以下の中小規模の建物で採用され、空調機器のシステムはルームエアコンやパッケージエアコン、ビル用マルチエアコンなど汎用品で構成される。セントラル空調は、建物と一体化されたシステムで、熱源機器（一次側空調システム）と空調機器（二次側空調システム）を組み合わせ、集中して管理・コントロール（計装システム）をしている。1ヶ所に集中して設置された熱源機器から冷温水（水）を循環させて空調するため中央式空調とも呼ばれ、延床面積20,000m2以上の大規模な建物に利用されることが多い。同社は、セントラル空調の二次側空調システムを主要な事業領域としている。 セントラル空調の特徴は、他のシステムに比べて重装備ではあるが、1)熱搬送にフロンガスなど冷媒ガスでなく「水」を使用しているため環境にやさしい、2)世界的に主流の空調方式、3)冷媒ガスには難しい精密な温度・湿度制御、4)熱源をまとめて大型化するため高効率の運転が可能、5)オーダーメイド技術は必要だが設置・設計の自由度が高い、6)機器をまとめて設置するためメンテナンス性が良い、などのメリットが多い。このようにセントラル空調は、正しく設計・運用すればエネルギー効率に優れ、環境にも優しいシステムと言うことができ、このため病院や工場など高い空調品質を要求される施設で多数採用されている。 一方、同社は戦略的に個別空調の分野にも進出している。後述するようにダイキン工業<6367>との提携をテコに、セントラル空調では効率化しにくい中小規模の建物への事業領域拡大を狙って、ヒートポンプ空調機の販売を拡大していく方針である。個別空調では、セントラル空調と比べると簡易的なシステムで採用される製品も汎用品が多くなる。ただ換気を行う外調機については固有の要求仕様が多いため、同社のセントラル空調の分野で蓄積してきたノウハウを生かすことができる。個別空調にとって課題と言える地球環境への負荷に関しては、省エネを意識したシステムへと急ピッチで進化しているが、今後はさらに地球温暖化係数の低い冷媒への転換やフロンガス使用量の削減など、地球環境にやさしいシステム設計を進めていく見込みとなっている。 施主・設計事務所と早期に直接関わりを持つ 3. セントラル空調の業界構造 セントラル空調という視点から見た業界のプレーヤーは、施主、設計事務所、ゼネコン、サブコン、空調関連メーカー（一次側・二次側・計装）である。大きな建物を建築する際、様々な仕様の建物に対し空調機器はオーダーメイドで合わせなければならず、設計という最初の段階から組み込まれる必要がある。このため、空調機器関連メーカーはゼネコンより早期に施主・設計事務所と直接的な関わりを持つ。しかし、発注の流れは施主→ゼネコン（建築会社）→サブコン（設備会社）→空調関連メーカーとなっていることから、商流上の契約先はサブコンというところが多く、設計段階での関わりがあっても機器採用に直結しないこともある。また、建設業界の需要変動の影響を受けやすく、建設業界同様に国内市場が成熟している。そのような市場で同社と競合する二次側空調機器メーカーが、クボタ空調(株)、ダイキン工業、木村工機<6231>、暖冷工業(株)などであり、各社各様の特徴を持って生き残ってきた。同社の特徴は後に詳述するが、こうした二次側空調機器メーカーのなかでトップ企業というポジションを誇る。 （執筆：フィスコ客員アナリスト　宮田仁光） 《EY》

*15:43JST 新晃工業 Research Memo（3）：エネルギー効率に優れ、環境に優しいセントラル空調システム ■会社概要 3. 事業領域と業界構造 (1) 同社の事業領域 新晃工業<6458>は空調機器の業界に属する。そして空調機器はまず家庭用と業務用に分類される。家庭用空調機器は部屋ごとに設置され冷媒ガスを介して空調するが、TVCMで見かける民生電機メーカー大手の製品が多い。業務用はさらに個別空調とセントラル空調に分けられる。個別空調は、空調を必要とする部屋（スペース）ごとに室外機・室内機を設置する方式で、フロンガスなどを冷媒として使用するが、設計・施工が容易で機械室を小さくできる。主に延床面積20,000m2以下の中小規模の建物で採用され、空調機器のシステムはルームエアコンやパッケージエアコン、ビル用マルチエアコンなど汎用品で構成される。建物を一体のシステムと捉えるセントラル空調は、熱源機器（一次側空調システム）と空調機器（二次側空調システム）を組み合わせ、集中して管理・コントロール（計装システム）する方式である。1ヶ所に集中して設置された熱源機器から冷温水（水）を循環させて空調するため中央式空調とも呼ばれ、延床面積20,000m2以上の大規模な建物に利用されることが多い。こうした業界で、同社はセントラル空調の二次側空調システムを主要な事業領域としている。 (2) セントラル空調の仕組みとメリット セントラル空調は、一次側で熱を造り、二次側で熱を使うという仕組みになっている。具体的には、一次側で1)熱源機器で冷熱／温熱を生成、2)冷熱／温熱は水を媒体にポンプで搬送し空調に使用、冷熱生成時に発生した排熱は3)冷却塔から外気に放出、4)蓄熱槽に熱を蓄えて熱の生成と消費の時間をずらすこともできる。そして、二次側で5)配管を通って運ばれた冷水／温水を空調機器に供給、6)ファンで風を発生させて室内を空調する。ちなみに、一次側の機器はチラー・ターボ冷凍機・ボイラなど熱源機器、二次側はAHUやFCUなど空調機器、その他に冷却塔・ポンプなど熱源補器やダクト系、配管系で構成される。また、一次側、二次側の空調システムのほかに計装というシステムがあり、制御システムや各種コントローラなどにより空調システム全体を1ヶ所から監視・コントロールする。 セントラル空調のメリットはいくつもある。1)熱搬送にフロンガスなど冷媒ガスでなく「水」を使用しているため環境にやさしい、2)世界的に主流の空調方式である、3)冷媒ガスにはできない精密な温度・湿度制御、4)熱源をまとめて大型化するため高効率の運転が可能、5)オーダーメイド技術は必要だが設置・設計の自由度が高い、6)機器をまとめて設置するためメンテナンス性がよい、などである。このようにセントラル空調は、正しく設計・運用すればエネルギー効率に優れ、環境にも優しいシステムと言うことができる。このため病院や工場など高い空調品質を要求される施設で多数採用されている。 (3) セントラル空調の業界構造と業界環境 セントラル空調という視点から見た業界のプレーヤーは、施主、設計事務所、ゼネコン、サブコン、空調関連メーカー（一次側・二次側・計装）である。大きな建物を建築する際、建築される建物が様々であるのに対し、空調機器もそれにオーダーメイドで合わせなければならず、最初から設計に組み込まれる必要がある。このため、空調機器関連メーカーはゼネコンより早期に施主・設計事務所と直接的な関わりを持つ。しかし、発注の流れは施主→ゼネコン（建築会社）→サブコン（設備会社）→空調関連メーカーとなっていることから、商流上の契約先はサブコンという形になり、設計段階での関わりが機器採用に直結しないこともある。また、建設業界の需要変動の影響を受けやすい点、空調機器も建設業界同様に国内市場が成熟している点が悩ましい。そのような空調機器関連の市場で同社のライバルになるのが、クボタ空調(株)、ダイキン工業、木村工機<6231>、暖冷工業(株)などである。このような業界構造があるため、各社は各様の特徴を持って生き残ってきた。同社の特徴は後に詳述するが、空調機器関連企業の中でトップメーカーというポジションを誇る。 空調機器の業界環境は、東京オリ・パラを見据えた建設工事の活況から2019年までは好調であった。しかし、2020年に入ってピークを過ぎたところにコロナ禍が重なり、足元はやや軟調となっている。確かにコロナ禍が工期を遅らせ、設備投資意欲を萎えさせる可能性はある。しかし、首都圏を中心に多くの駅前再開発プロジェクトが計画され（一部既に進行）、大阪・関西万博や更新投資、メンテナンス投資も期待できる。大きく伸びる環境にはないが、大きく落ちる要素もない。このため一時的に環境が悪化したとしても、最悪期は長く続かないと考えられる。むしろ空調機器の業界の課題は、人手不足による作業量のボトルネックや少子高齢化によるノウハウの伝承にあると思われる。次項以降でそうした業界の中で、同社の事業内容と強みを具体的に見ていくことにする。 （執筆：フィスコ客員アナリスト　宮田仁光） 《EY》